کیمیاگری دیجیتال: کالبدشکافی یک سقوط

بخش وسیعی از بازار رمزارزها اساسا نسخه مدرن کیمیاگری هستند، چرا؟ در ادامه این مقاله که ترجمه‌ای از مقاله Lyn Alden با عنوان “کیمیاگری دیجیتال: کالبدشکافی یک سقوط” است به این موضوع می‌پردازیم. ادامه این مطلب ترجمه‌ای از این منبع است که برای اولین بار توسط وب‌سایت ایران بروکر در اختیار علاقمندان به دیدگاه‌های مختلف در رابطه با ارزهای دیجیتال قرار می‌گیرد.

از یک سو، نوآوری‌های علمی واقعی وجود دارد، پیشرفت‌های جدیدی که اجازه می‌دهد از منابع انرژی بهره‌مند شویم و بهره‌وری را افزایش دهیم تا کیفیت زندگی افراد زیادی را بهبود ببخشیم.

آنها از هیچ، چیزی را خلق می‌کنند، به این معنی که منابعی را خلق می‌کنند که بسیار بیشتر از منابعی است که در گذشته داشتند و دسترسی به منابع بیشتر را آسانتر می‌کنند. آنها مصالح، اطلاعات و فعالیت انسان را بهتر از نوآوری‌های قبلی مدیریت می‌کنند. به عبارت دیگر اگر به یک غارنشین گوشی هوشمند را نشان دهید او آن را جادو خواهد پنداشت.

از سوی دیگر، کوشش‌هایی برای دستیابی به چیزهایی مانند کیمیاگری و ماشین حرکت دائمی[1] وجود دارد، رویکردهایی که علم تجربی آن را بد می‌فهمد. حتی کسی مثل ایزاک نیوتن که ذکاوتی زبانزد دارد زمان زیادی روی مطالعه کیمیاگری می‌گذارد. این یعنی ساده به دام افتادن.

بخش وسیعی از بازار رمزارزها اساسا نسخه مدرن کیمیاگری هستند. هرچند نوآوری‌هایی در این فضا وجود دارد مانند بیت کوین، استیبل‌کوین‌هایی با پشتوانه فیات و شماری از فناوری‌های آزمایشی، اما حجم زیادی از سفته بازی، حقه‌های پامپ و دامپ، ادعاهای فناورانه که معاملات و ریسک‌ها را مبهم می‌سازد نیز وجود دارد.

این مقاله، تحلیلی پساواقعه از ورشکستگی  چند میلیارد دلاری  ترا است که یک شبکه رمزارز مبتنی بر استیبل کوینی الگوریتمی است.

بالا رفتن از نردبان بیت کوین

گری گنسلر رییس کمیسیون بورس و اوراق بهادار ( SEC) در سال 2021 در این باره می‌گوید:

« پیش از اینکه در ‌SEC مشغول به کار شوم، افتخار این را داشتم که در موسسه ماساچوست راجع به امورمالی و فناوری پژوهش کنم و بنویسم. همچنین دوره‌هایی راجع به سرمایه‌گذاری کریپتو، فناوری بلاک‌چین و پول بگذرانم. آن موقع به این باور رسیدم که هرچند در فضای ارز دیجیتال جعلیات زیادی در لباس واقعیت عرضه می‌شود اما نوآوری ناکاماتو حقیقی است. بعلاوه این نوآوری می‌تواند برای تغییر در حوزه‌های مالی و پولی کاتالیزور باشد.

در واقع، ناکاماتو درصدد بود تا یک شکل خصوصی از پول خلق کند که به هیچ واسطه مرکزی مانند بانک مرکزی یا بانک‌های تجاری نیاز نداشته باشد.»

پرداخت‌های حضوری به لحاظ تاریخی فرایندی فیزیکی و خصوصی داشته‌اند. من پول نقد فیزیکی به شما می‌دهم و شما کالا به من می‌دهید. سخت می‌توان بر چنین معاملاتی نظارت کرد یا جلوی آن را گرفت.

اما برای سال‌های متمادی، وقتی مردم نیاز پیدا می‌کنند که پرداخت‌هایشان از راه دور انجام شود به واسطه‌های متمرکز بزرگ (مانند بانک‌های تجاری و بانک‌های مرکزی) متوسل می‌شوند.

اگر بخواهم برای دوستم در شیکاگو پول بفرستم، یا علی الخصوص برای دوست دیگرم در توکیو، یا اگر از تاجری در آن شهرها چیزی بخرم لازم می‌شود که به بانک بزرگی بروم و به آن بانک بگویم که به یکی از شیوه‌های مختلف به بانک‌‌های آنها پول واریز کند و اگر واریز پول بین المللی بود این مبادلات میان بانک‌های مرکزی کشورمان برقرار می‌شد.

به‌عنوان یک آمریکایی، و برای چنین مقاصدی، رفتن به نهادهای متمرکزی که پرداخت‌های راه دور را انجام می‌دهند کار شاقی نبود زیرا آنها هرچند گران و کند هستند اما مانع از پرداخت‌های من‌ نمی‌شوند.

اما برای بسیاری از مردم جهان با نظام‌های پولی سختگیرانه و تورم دائمی بالا (بیش از نیمی از مردم جهان در جاهایی زندگی می‌کنند که اقتدارگرایی حاکم است و یا تورم دو رقمی دارند) فقدان جایگزین‌ها محدود کننده بوده است. این امر برای روزنامه نگاران، دانشگاهیان و تحلیل‌گران بازارهای توسعه یافته که با این مسائل دست و پنجه نرم نمی‌کنند، نوعی برتری محسوب می‌شود که اغلب از آن غافل هستند.

نوآوری بیت‌کوین وابستگی به واسطه‌های متمرکز را تغییر داد زیرا این ارز دیجیتال اولین نوع معتبر از پول همتا به همتای خودامانی را فراهم آورده است. هرکسی با  اینترنت می‌تواند برای فرد دیگری در جهان که به اینترنت دسترسی دارد پول بفرستد بدون آنکه به بانک‌های تجاری یا مرکزی نیاز باشد. هیچ کس مجبور نیست پول خود را نزد آنها نگه دارد و آنها هم ملزم به این نیستند که از هیچ نهاد متمرکزی برای ارسال اعتبار به شخص دیگر مجوز بگیرند. من این مفهوم را در مقاله‌ام با نام درنهایت، پول چیست؟ کاویده ام.

بنابراین شاید خیلی تعجب آور نباشد که با توجه به داده‌های Chainanalysis ، 19 کشور از 20 کشور پیشرو در پذیرش کریپتو، کشورهایی در حال توسعه هستند. به طور کلی، مردمان این کشورها با سطوح پایین‌تری از حقوق مالکیت، سطوح پایین‌تری از آزادی مالی و سطوح بالاتری از تورم ارزی نسبت به اغلب خوانندگان این مقاله، با دنیای مالی دست به گریبان هستند:

بیت کوین سریع‌ترین دارایی در تاریخ شد که ارزش بازارش به یک هزار میلیارد دلار رسید و از سه ریزش 80 درصدی و چند ریزش بالای 50 درصدی نجات یافت تا به قله‌های قیمتی جدید برسد:

صرف نظر از اینکه در بلندمدت چه اتفاقی در این شبکه رخ خواهد داد، هولدرهای بیت‌کوین باید با نوسانات، ریسک تکنیکال و چیزهای از این قبیل کنار بیایند اما چیزی که به دست آورده‌اند از لحاط فنی حقیقتا بدیع است. این پروتکل از انرژی و کد منبع‌باز استفاده می‌کند تا یک دفتر اجماع جهانی که به لحاظ عمومی قابل حسابرسی است را ایجاد کند نه اینکه بر تصمیات انسانی برای پیوستن به آن اجماع متکی باشد.

اما بعد از بیت‌کوین بیست هزار مقلد پدید آمدند.

برخی از آنها شرط‌های زیادی برای نودها گذاشتند و تمرکززدایی را قربانی افزایش ظرفیت تراکنش کردند و بنابراین هدف بلاک‌چین را نقض کردند.

بسیاری از آنها صرف انرژی را کنار گذاشتند و به جای آن حاکمیت انسانی قرار دادند که بازهم به اشکال مختلف تمرکززدایی را کاهش می‌دهد.

بسیاری از آنها برای دستیابی به کدهای بسیار گویاتر، پیچیدگی‌های اضافی دیگری را لحاظ کردند که علاوه‌بر بالابردن سخت‌افزارهای مورد نیاز نودها، تمرکزدایی آنها را کاهش می‌دهند.

اساسا، در پشت این تحولات این مضمون نهفته است: پروژه‌های رقیب با این نوآوری، تمرکززدایی را زیر چرخ تریلی می‌اندازند.

ساتوشی ناکاماتو تعمدا بسیاری از استانداردها را در طراحی بیتکوین قربانی کرد تا به یک کارگزار و ثبت‌کننده انتقال جهانی قابل حسابرسی، خودکار و غیرمتمرکز دست یابد و نه هیچ چیز دیگر. او فناوری‌های حاضر مانند درخت مرکل و الگوریتم‌های اثبات کار را ترکیب کرد آنگاه تنطیمات پیچده‌ای به این ترکیب الحاق کرد و این ترکیب نوآوری او شد.

گیگی، نویسنده 21 درس در این رابطه می‌گوید:

 اثبات کار نه‌تنها کارایی دارد بلکه ضروری است. پول‌های دیجیتال غیرقابل اعتماد نمی‌توانند با آن کار کنند. شما همواره به لنگری نیاز دارید که به قلمرو فیزیکی پیوندتان دهد. بدون این لنگر، روایت قابل اعتماد که مبرهن باشد غیرممکن است. انرژی تنها لنگری است که  ما داریم.اثبات کار مساوی است با اعتماد به فیزیک برای معین کردن آنچه رخ می‌دهد.

توسعه‌دهندگان بیت‌کوین چندین بار از زمان ایجاد آن تاکنون این ارز دیجیتال را بوسیله سافت ورک به‌روزرسانی کردند اما طراحی اصلی آن تغییری نکرده است. بیتکوین از آغاز پیدایش‌اش 99.98% از مدت کارش را صحیح عمل کرده است و از از مارس 2013 این عدد 100 درصد بوده است.

جالب است بدانید حتی فدوایر ، سیستم آنی تسویه ناخالص فدرال رروز، هم در خلال این مدت 100 درصد صحیح عمل نکرده است.

اغلب طرح‌های دیگر از رمزارز بخشی از آن تمرکزدایی، اعتبار و امنیت را از بین می‌برند تا ویژگی‌های زیادی را اضافه کنند، آنگاه  رمزارز خود را نزد سرمایه گذران به عنوان  نوآوری تبلیغ می‌کنند.

البته در این بین، نوآوری‌های واقعی صورت پذیرفته است. مثلا، پایگاه داده فدرالی و لایه محاسباتی چیز مفیدی می‌تواند باشد. اما عموما، این فضا مملو از سوبرداشت‌ها از ماهیت و فلسفه این ابداع ناکاماتو است.

این اقتباس خیلی کم به سرمایه گذاران گفته می‌شود (و گاهی اوقات بنیان گذاران ارزها درکی از آن ندارند) بلکه بیشتر چنان بازارایابی می‌کنند که گویی ارزهای آنها پیشرفت‌های فناورانه ناب هستند. و این تبلیغات، افراد بیشماری را سمت آنها می‌کشاند علی‌الخصوص هنگامی که با مشوق‌های اقتصادی حامی و سرمایه گذاری‌های پرخطر ترکیب می‌شود.

بسیاری از این پروژه‌ها برخلاف شبکه بیت کوین که هیچ نهاد متمرکزی برای آن بازاریابی نمی‌کند ، اشخاص یا بنگاه‌هایی دارند که نقشی اساسی در بازاریابی و استمرار فعالیت این شبکه‌ها بازی می‌کنند.

افرادی که در اکوسیستم بیتکوین فعالیت دارند، اغلب نسبت به پروتکل‌های دیگر موضع انتقادی دارند. از یک چشم انداز بیرونی، کل اکوسیستم «کریپتو» شاید همگن به نظر برسد اما درون این صنعت واقعا چنین نیست. افرادی که با این آلتکوین‌ها کار می‌کنند با اینکه میل طبیعی دارند که با بیت کوین همبستگی داشته باشند اما دلایل مختلفی را برای بهتر بودن توکن خود به بازار عرضه می‌کنند در حالیکه حامیان بیت‌کوین میل طبیعی دارند به اینکه تمامی خطرات و بده بستان‌های این رمزارزها را نشان دهند به خصوص وقتی که آنها مدعی نوآوری می‌شوند.

چرا بیت کوین با سایر رمزارزها تفاوت اساسی دارد؟

ساتوشی ناکاماتو نرم‌افزار منبع باز خود را ایجاد کرد، چند سالی در آغاز آن را به روزرسانی می‌کرد، هرگز به خودش مقداری بیت‌کوین پیش از استخراج نداد و هیچ کدام از بیت‌کوین‌های استخراج شده را خرج نکرد آنگاه ناپدید شد تا دیگران پروژه او را به پیش ببرند.

این شبکه از ابتدا به یک مجموعه گسترده از توسعه‌دهندگان نرم‌افزار متن باز تکیه داشته است، بدون اینکه کسی بر آن رهبری داشته باشد. هیچ‌کس نمی‌تواند به‌روزرسانی‌ها را به کاربران تحمیل کند. وقتی قیمت نزول می‌کند، کسی وجود ندارد که به آن رو بیاورند و از او بپرسند که  اکنون چه کار باید بکنند. بیت‌کوین هرگز افزایش سرمایه نداشته است، تست هاوی[2] را  انجام نداده از این جهت یک اوراق بهادار نیست؛ بلکه به‌عنوان یک کالای دیجیتال  طبقه بندی می‌شود.

در مقابل، بسیاری از توسعه دهندگان دیگر پروتکل‌ها  مقدار زیادی از کوین‌ها را پیش از استخراج به خودشان اختصاص می‌دهند و از ساخته‌های خود ثروتمند شدند. آنها بر اجرای شبکه خود بصورت متمرکز پافشاری می‌کنند اما در بازاریابی آنها را غیرمتمرکز معرفی می‌کنند. بسیاری از این کوین‌ها/سازمان‌ها سرمایه خود را افزایش دادند، تست هاوی را پشت سر گذاشتند و از این رو  بسیاری از خصوصیات اوراق بهادار را دارند.

اگر آنها نسبت به طرح‌هایشان صادق باشند، می‌توانند چیزی مثل شرکت‌های نوپا باشند و آنها را به این چشم ببینیم. اما عملا بسیاری از آنها اساسا اوراق بهادار ثبت نشده هستند که در  قلمروی خاکستری جهان فعالیت می‌کنند پیش از آنکه نهادهای نظارتی از آن سردربیاورند درحالیکه اینطور تبلیغ می‌کنند که شبکه‌هایشان غیرمتمرکز است.

آیا همه ارزهای دیجیتال فاقد نوآوری یا ارزش هستند؟

البته این بدان معنی نیست که کل فضای ارز دیجیتال بد است یا بدون نواوری‌های فناورانه هستند بلکه بدین معنی است که سرتاسر این صنعت از کلاهبرداری‌، تقلب و پروژه‌های با نیت خوب اما در نهایت محکوم به شکست پر شده است. بیت‌کوین ردپایی بزرگ از خود در این مسیر به جا گذاشته و شیادان خوشحال هستند که می‌توانند پا جای پای آن بگذارند و یادبگیرند که چطور می‌شود سریعا به پول هنگفتی رسید.

در بیشتر موارد، بیتکوین مثل آیفون این صنعت است و در کنار آن هزاران گوشی تقلبی ارزان قیمت وجود دارد که آرم ایفون به آنها چسبیده و به مردم عرضه می‌شود. سرمایه گذاران اگر می‌خواهند در پروژه‌های مختلف ارز دیجیتال معامله کنند باید بسیار هوشیار باشند.

همچنین چندین صرافی برای اینکه به پول سریعی برسند حباب‌های قیمتی ایجاد کردند. اگر ارزی جهش قیمتی پیدا کرد از جمله میم کوین‌هایی مثل دوج یا شیبا که واقعا آینده قابل اعتمادی ندارند، آنها تبلیغ آن کوین‌ها را برای کاربران‌شان می‌کنند که باعث می‌شود سرمایه‌گذاران خرد در بالاترین قیمت این حباب خرید کنند. علاوه‌براین بسیاری از اینفلونسرهای یوتیوب و تیک‌تاک قیمت کوین‌های خرد را بالا می‌برند و نقدینگی مخاطبان خود را از دست‌شان خارج می‌کنند.

ترا ــ بانک مرکزی که دیگر وجود ندارد

ترا شبکه رمزارزی است که بر یک استیبل‌کوین الگوریتمی با نام TerraUSD یا “UST” مبتنی است و از توکن بومی لونا به‌عنوان سرمایه اصلی استفاده می‌کند. وجود ارتباط مکانیکی بین این دو امری است که نرخ برابری[3] را حفظ می‌کند.

ترا خود را غیرمتمرکز معرفی می‌کرد اما در نهایت مشخص شد که چنین نبود.

ارزش بازار لونا در اوج قمیتی خود 40 میلیارد دلار بود و TerraUSD حدود 20 میلیارد دلار ارزش بازار داشت. سرمایه گذاران خطرپذیر کریپتو و سرمایه گذاران خرد به‌طور سنگین در این پروژه سرمایه گذاری کرده بودند. در حال حاضر حجم عظیمی از این سرمایه‌ ‌ها دود شدند و به هوا رفتند. نرخ برابری (همبستگی با دلار) TerraUSD  شکسته شد و ارزش لونا فروریخت. این اتفاق از هفتم می تا دوازدهم می 2022 رخ داد و هنوز هم این حماسه ادامه دارد.

هنگامی که اکوسیستم ترا کوچک بود، بیشر اوقات به آن بی توجه بودم. من به پروژه‌های مختلف کریپتو زمانی توجه می‌کنم که  به ارزش بازاری 20 ارز اول برسند تا تصوری از آنچه انجام می‌دهند بدست آورم. بااین‌حال بسیاری از اتفاقات را صرفا می‌توانم دنبال کنم.

اواسط مارس 2022، بنیاد حافظ لونا ایجاد شد تا اکوسیستم ترا/لونا را مطمئن سازد و آنها شروع به خرید بیتکوین کردند تا ارزش توکن لونا را تضمین کند. این اتفاق مصادف با زمانی بود که من کاوش عمیق در اکوسیستم‌شان را شروع کردم تا مخاطرات آن را تحلیل کنم.

تا ماه‌ها، شماری از افراد در اکوسیستم بیت‌کوین نسبت به ترا هشدار می‌دادند. متخصصان این صنعت مثل براد میل، نیک کارتر از کستل آیلند ونتور،  کوری کلیپستن از سوان بیت کوین و افراد بسیار دیگری را می‌توانم نام ببرم که علنا از آن انتقاد کردند. از میان این‌ها، کوری کلیپستن بارها و با صدای بلند راجع‌به آن به مردم هشدار می‌داد.

من این وضعیت را تحلیل کردم. چندین نگره انتقادی راجع‌به این پروژه را مطالعه کردم و سپس سراغ استدلال‌های مخالف از جانب مدافعان لونا  رفتم و دیدگاه آنها را درباره اینکه چنین ریسک‌هایی به لحاظ نظری بی‌پایه است، خواندم. نظر من این بود که این ریسک‌ها بسیار آشکار و دقیق است. این ریسکی فنی نبود بلکه ریسک اقتصادی مبتنی‌بر طراحی اقتصادی غیر مطمئن و مشوق‌های مالی ناپایدار بود.

تا اینکه تحلیل کاملم را بازنویسی کردم و آنچه نوشته بودم را در سوم آوریل 2022 در اختیار دنبال کنندگان تحلیل‌هایم قرار دادم:

«جمع آوری بیت کوین توسط بنیاد حافظ لونا

جهش اخیر بیتکوین تا حدی احتمالا بخاطر خرید بیت کوین به ارزش 1.3  میلیارد دلار توسط بنیاد حافظ لونا بود که قصد دارد 3 میلیارد دلار بیت کوین ذخیره کند و درنهایت این ذخیره را به بیش از 10 میلیارد دلار برساند. ترا رمزارزی با قرارداد هوشمند اثبات سهام است که بر استیل‌کوین‌های  الگوریتمی مبتنی است به‌طور خاص بر TerraUSD یا “UST”  که استیل‌کوین دلاری آن است. برخلاف USDT یا USDC که استیبل‌کوین‌های حضانتی هستند (که نهادهای متمرکز دلارهای فیات را به‌عنوان پشتوانه نگه داری می‌کنند و توکن‌های استیبل‌کوین قابل بازخرید را به جای آن پشتوانه منتشر می‌کنند) UST یک استیبل‌کوین الگوریتمی است. یعنی اینکه ارزش آن نزدیک به ارزش دلار آمریکا است اما پشتوانه دلار آمریکا را ندارد.

روش کار چنین بود که توکن اولیه ترا، با نام لونا، باید نوسانات UST را متوازن می‌کرد. اگر UST بالای 1 دلار می‌رفت، فرصتی برای سودسازی بدست می‌آمد تا لونا سوزانده شود و UST بیشتر ضرب شود اگر UST زیر 1 دلار می‌رفت فرصتی برای کسب سود بدست می‌آمد تا لونا ضرب شود و UST سوزانده شود. قرار بر این بود که ارزش UST حدود 1 دلار باشد درحالی‌که  لونا می‌توانست نوسان داشته باشد. هرگاه تقاضا برای  UST در طول زمان بیشتر شود مارکت کپ لونا و UST باید بالاتر رود. مانند بانک مرکزی که سعی می‌کند فعالان بازار را ترغیب کند که در هر دو سوی عملیات بازار باز فعالیت کنند.

به هرحال، اگر قیمت لونا همگام با رشد ارزش بازار UST نشود آنگاه UST حمایت کمتری از لونا دریافت خواهد کرد. این روندی کلی بود که از اواخر 2021 وقتی تقاضا برای UST جهش یافت، مشاهده کردیم. در آن زمان، حمایت 200 درصدی را داشت اما این حمایت به سرعت رو به زوال رفت.

ترا اکنون براساس ارزش کلی قفل شده  (TVL) دومین اکوسیستم بزرگ در دیفای است (در زمان بررسی ترا توسط نویسنده این مقاله):

خب، مثل دیگر اکوسیستم‌های دیفای، درخواست زیاد برای UST تقریبا به‌طور کامل با فرصت‌های بسیارزیاد کشت‌سود (Yield Farming) هدایت می‌شود. سرمایه‌گذاران به‌واسطه فرصت‌های مختلف سود آربیتراژی می‌توانند نزدیک 20 درصد روی UST در پروتکل آنکر ترا سود به دست آورند اما از قرار معلوم چنین سرمایه‌گذاری رو به کاهش است. اگر چنین فرصت سودآوری که حامی سرمایه‌گذاری خطرپذیر است از بین برود تقاضا برای UST احتمالا کاهش می‌یابد. اگر تقاضا برای لونا سقوط کند باعث حلقه بازخوردی منفی و مشکلات نقدینگی هم در UST و هم در لونا می‌شود که به «مارپیچ مرگ» معروف است و باعث می‌شود سرمایه‌ای عظیم از اکوسیستم ترا خارج شود و قیمت لونا سقوط کند و درنهایت نرخ برابری (همبستگی قیمت) با UST شکسته شود.

بسیاری از بلاکچین‌های قرارداد هوشمند، برخلاف بیتکوین که هیچ بنیاد متمرکزی برای آن وچود ندارد، موسسات سودمحور یا غیرانتفاعی خاصی دارند که توسعه‌دهنده اصلی و کانون رشد آنها هستند. ترافورم لبز برای ترا، بنیاد سولانا برای سولانا، بنیاد اتریوم برای اتریوم و آوالبز برای آوالانچ چنین کارکردی دارند. اینها عمدتا بینانگذار یا نهادهای حامی سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر هستند که با رهبران و کارمندانی ویژه به دنبال ترویج و توسعه اکوسیستم‌هایشان هستند. آنها اغلب از توکن‌های پیشا استخراجی به‌عنوان سرمایه اولیه استفاده می‌کنند.

ترافورم لبز و بخش‌های دیگر، سرمایه خود را افزایش دادند تا بنیاد حافط لونا را راه‌اندازی کنند که به‌عنوان لایه دفاعی دوم برای نرخ برابری الگوریتمی UST/USD عمل کند بجای اینکه این نرخ برابری کاملا وابسته به لونا باشد. همانطور که آنها توضیح دادند:

LFG در ارتباط با حفاطت و حمایت از اکوسیستم ترا به‌طور کلی، در حال ایجاد یک پروتکل ذخیره UST غیرمتمرکز است ــ یک طرح نوآورانه غیر انتقاعی تا لایه حمایتی دیگری فراهم کند و دارندگان UST را از نرخ برابری مطمئن کند. وقتی قیمت بازار UST به‌طور قابل توجهی از قیمت USD نزول کرد، دارندگان UST قادر خواهند بود که این آربیتراژ را ببندند و با مبادله UST با دارایی‌های عظیم و غیرهمبسته مانند بیتکوین که ذخیره سرمایه‌گذاری هستند،  قیمت بازار UST را به نرخ برابری بازگردانند. این ذخیره زمانی‌که حجم فشار خروج UST روی آنچین لونا بالاست مثل شیر تخلیه عمل می‌کند، و بازتاب پذیری این سیستم را با کاستن عرضه لونا در خلال رکود شدید و بازگرداندن نرخ برابری در زمانی واقعی و ایجاد یک فرصت آربیتراژ جایگزین خارج از پروتکل خود ترا، تضیف کند.

یک روش برای تصور این امر تشبیه آن به ذخیره حاکمیتی یک کشور است. در مواقعی که اوضاع مساعد است، ظهور یک بازار می‌تواند از تجمیع مازاد تجاری یا فروش ارز برای افزایش ذخیره دارایی‌های خارجی مانند طلا یا دلار و یورو بهره ببرد. بنابراین اگر کشور بعدها با رکود و بحران ارزی مواجه شود می‌تواند از ارزش پول خود دفاع کند با فروش بخشی از آن ذخایر که قبلا ذخیره کرده و با استفاده از درامد آن بخشی از واحد ارزی‌اش را از  فروشندگان، بخرد.

از یک سو، در وهله نخست خرید هنگفت بیتکوین از سوی ترا باعث بازار صعودی در بیت کوین می‌شود. LFG می‌توانست USDC یا USDT را به‌عنوان ذخیره بخرد. آنها حتی می‌توانستند اتریوم را به‌عنوان ذخیره بخرند. آنها می‌توانستند ترکیبی از این دارایی‌ها را برای ذخیره بخرند. اما درعوض آنها بیت کوین را به‌عنوان ذخیره خریدند با این عقیده که  برای نگه‌داری بلندمدت بهترین است چرا که تضمینی بکر و غیرمتمرکز با حداقل ریسک طرف مقابل است. این امر مهر تایید دیگر بر این استدلال است که بیت کوین بهترین دارایی ذخیره دیجیتال است. و حالا، هرچقدر اکوسیستم ترا بزرگ‌تر می‌شود آنها انتظار دارند که تقاضای بیشتری برای ذخیره بیت کوین خود داشته باشند .سراخر چون در پلتفرم‌های دیگر نیز وارد شده بودند، آنها می‌خواهند که حجم کمی از توکن‌های دیگر را به‌عنوان ذخیره اضافه کنند. مثلا، به آن اندازه‌ای که UST را در اکوسیستم سولانا توسعه دادند توقع دارند که سولانا در ذخایر خودشان  داشته باشند. انتطار مشخص آنها این است که بیتکوین را به‌عنوان ذخیره اصلی داشته باشند همراه با لونا، و مقدار کمی نیز آلت‌کوین از توکن‌های دیگر.

از سوی دیگر، این تصمیم ریسک دیگری برای قیمت بیت‌کوین ایجاد می‌کند. اگر ترا با مشکل مواجه شود و برای حفظ نرخ برابری مجبور به فروش مقدار زیادی بیت‌کوین ‌شود آنگاه به همان دلیل که خرید اخیرشان قیمت بیت‌کوین را جذاب کرد باعث نزول قیمت بیت‌کوین خواهد شد.

پروتکل انکر  ترا با بازدهی 20 درصد سود باعث می‌شود که تقاضا برای UST زیاد شود و با توجه به ذخیره جدید ترا، اکنون تقاضا برای UST باعث تقاضا در بیت کوین می‌شود. این امر را می‌توان منبع تقاضای مقطعی، مصنوعی و غیرمستقیم در بیت‌کوین دانست که در نهایت می‌تواند خشک شود. معامله‌گران فعال بیت کوین باید از ذخیره لونای ترا و  بیت‌کوین که وابسته به ارزش بازار UST است چشم برندارند زیرا اگر جرقه جدایی و شکست آنها زده شود، و مجبور شوند که از نرخ برابری UST دفاع کنند می‌توانیم شاهد فشار فروش سریع بیت کوین به ارزش ده‌ها هزار کوین باشیم. نمی‌خواهم بگویم چنین اتفاقی خواهد افتاد اما واقعیت مهمی است که با آن باید آینده را رصد کرد.

لین آدلن، سه آوریل 2022»

سپس با افزایش سطوح ارزیابی ریسک، من به رصد آن ادامه دادم. بخشی از گزارش اول ماه می‌ من بدین شرح است:

یادداشت لونا

با مراجعه به گزارش کامل سوم آوریل، از برنامه‌ریزی TerraUSD یا “UST” صحبت کردم و شماری از خطرات را گوشزد کردم.

به‌عنوان به‌روزرسانی آن گزارش، مارکت‌کپ “UST” رشد کرده است درحالی‌که مارکت‌کپ لونا کاهش یافته است بنابراین این وثیقه گذاری وضعیت را وخیم‌تر کرده است:

این وثیقه‌گذاری مثل مدل DAI نیست. این استیبل‌کوین الگوریتمی است تا اینکه استیبل‌کوینی با پشتوانه کریپتو باشد. به هرحال، ارزش بازار لونا متغیری مهم در استحکام بلند مدت UST است.

ذخایر آنها از بیت کوین و آواکس کمتر از 10 درصد به کل وثیقه آنها اضافه می‌کند با این وجود حتی با درنظر گرفتن این دارایی‌های ذخیره این نسبت تا حدودی ضعیف شده است.

ضمنا، ذخیره انکر که سود بالای مصنوعی روی UST را تامین مالی می‌کند در آوریل 40 درصد کاهش یافته است. این نزول نشان می‌دهد که بسیاری از سپرده‌گذاران سود بالایی به دست آوردند. در نهایت، بنیان‌گذاران یا باید سرمایه وارد آن کنند ( که قبلا این کار را کردند) یا آنها باید بگذارند که بازدهی به نرخ بازار برسد که احتمالا تقاضا برای UST را کاهش می‌دهد.

اکنون در برهه‌ای هستیم که ارزشمند است در ماه‌های پیش رو توجه دقیقی به UST داشته باشیم. با کاهش ارزش لونا، مقدار وثیقه‌ای که لونا برای حمایت الگوریتمی از نرخ برابری UST فراهم اورده، کاهش یافته است. این وضعیت ممکن است با رشد قیمتی بازار کریپتو برای مدتی اصلاح شود اما در هر صورت من چشم از آن برنمی‌دارم. ضمنا مسیر ذخایر آنها در حال کاهش یافتن است.

بدترین سناریو این است که UST نزخ برابری را از دست بدهد و بنیاد حافظ لونا مجبور شود که بخشی یا کل  انباشت 1.6 میلیارد دلاری بیت‌کوین خودش را در بازار ضعیف کنونی بفروشد به این خاطر که از نرخ برابری UST دفاع کند. من فکر می‌کنم  این اتفاق به این صورت خواهد افتاد که دارندگان UST قادر خواهند بود که آن را به بیت کوین تبدیل کنند، در آن موقع بسیاری از آنها پوزیشن‌های خود را نقد می‌کنند تا دوباره پول نقد به دست آورند. در این زمان شبکه ترا به‌شدت آسیب می‌بیند و احتمالا بیت کوین به نقطه قیمتی جذابی می‌رسد.

من در چنین شرایطی خریدار بیت کوین خواهم بود البته اگر رخ بدهد وضعیت نابسامانی رقم خواهد خورد. این اتفاق حتی می‌تواند انتهای این چرخه را بخاطر حجم عظیمی از نقدینگی اجباری نشان دهد شبیه به اتفاقاتی که در سه ماه آخر سال 2018 یا سه ماهه اول 2020 رخ داد. من نمی‌گویم که این چرخه قطعا رخ خواهد داد اما آنقدری ریسک وجود دارد که اکنون مرتبا آن را نظارت می‌کنم.

روی هم رفته، تنها دارایی قابل سرمایه‌گذاری که در اکوسیستم دارایی دیجیتال می‌بینم، بیت کوین است. اما آن هم بخاطر تعادل و کاهش نوسان به بهترین وجه با پول نقد جفت می‌شود. هرچیز دیگری را که در این صنعت تحلیل کردم بسته به آن دارایی خاص یا در بهترین حالت سفته بازی بود یا در بدترین حالت طرح پانزی. درنتیجه اغلب گزارش‌های من از دیفای یا ان‌اف‌تی چنین تمام می‌شود: « انگار هر وقت یکدیگر را می‌بینیم، جز خبرهای بد چیزی برای گفتن ندارم»

لین آدلن 1 می 2022

هرچند که روزبه‌روز بیشتر نگران آن اتفاق بودم اما حدس نمی‌زدم که ترا فقط یک هفته بعد از گزارش دوم من فرو بریزد. وضعیت‌های اینچنینی اگر با سرمایه هنگفت و حمایتی  پشتیبانی ‌شوند همانطور که ترا می‌شد، می‌توانند مدتی دوام بیاورند بخاطر همین دقیقا نمی‌دانستم کی یا چطور این اتفاق خواهد افتاد.

آنها حتی فرصت کافی برای اجرای مکانیزم خودکار بازخرید بیتکوین را نداشتند و به همین دلیل بنیاد حافظ لونا به‌صورت دستی و مرکزی ذخایر بیت کوین خود را به بازارسازان قرض می‌داد تا جلوی شکست نرخ برابری TerraUSD را بگیرد.

آدرس‌های چند امضایی بیتکوین بنیاد حافظ لونا تخلیه شد و ورودی‌های بزرگی به صرافی‌ها مشهود شد. در حال حاضر مشخص نیست زنجیره کامل حضانت بیت‌کوین‌های این مجموعه چه بوده است اما شرکت تجزیه و تحلیل بلاک‌چین الیپتیک آن را به بایننس و جمینی ردیابی کرده است:

شواهد حاکی از این است که حملاتی با پشتوانه قوی مالی روی زمان گسست ترا/لونا اثرگذار بوده است: یک نهاد بزرگ ظاهرا بیت کوین را با پوزیشن شورت فروخته است و بعد سراغ نرخ برابری TerraUSD رفته است دقیقا مانند توضیحاتی که برخی افراد در سال 2021 بیان کرده بودند راجع‌به اینکه چطور این شبکه می‌تواند مورد حمله قرار بگیرد. شبیه به کاری که جرج سورس با بانک انگلستان کرد.

اینکه مقصر را مهاجمان بداینم به بیراهه‌ رفتن است. اگر بتوان به چیزی در بازارها به‌طور موفقیت‌آمیزی حمله کرد درنهایت مورد حمله قرار خواهد گرفت. استیبل‌کوین‌های الگوریتمی کارنامه ننگینی از شکست دارند و ترا یکی از بزرگترین شکست‌های آنها بود. چون بسیاری از مکانیزم‌های تعدیل و اصلاح آنها ساده است، یک مهاجم تمام راه‌های مشخصی که به آن ضربه بزند را می‌توانست بداند.

فروریختن ترا در اکوسیستم دارایی دیجیتال شیوع پیدا کرد. بسیاری از سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر در معرض اتفاقی بودند که برای لونا افتاد. هزاران آلتکوین خونین شدند. شرکت‌های مختلف سرمایه‌گذاری از این فضا به‌شدت ترسیدند. دوره‌ای فرا رسید که کل این اکوسیستم باید مجددا ارزیابی گسترده‌ای می‌شد تا بتوان گندم را  از کاه جدا کرد که البته بیشتر کاه است.

بیتکوین بدون اینکه آسیبی جدی بخورد البته به غیر از نزول قیمتی، به کار خود ادامه داد در حالی‌که به اکوسیستم ترا ضربه‌ای مهلک وارد شد و صنعت رمزارز تا حدی از نقطه نظر نظارتی، اعتباری و نقدینگی دچار نقص شد.

خلاصه مطلب

من به لحاظ ساختاری به بیتکوین به‌عنوان قسمتی از یک پرتفوی خوشبین هستم علی الخصوص با خریدهای مکرری که از نوسانات در طول زمان بهره می‌برد. اگرچه خطراتی نیز وجود دارد. فکر می‌کنم که سال 2022 زمان مناسبی برای انباشت سرمایه با افق زمانی 3 الی 5 ساله است مشابه سال 2020،  2018 و سال 2015.

هرچند که بلاک‌چین‌های مبتکرانه دیگری نیز وجود دارند اما من شخصا هیچ کدام از آنها را با لحاظ کردن نسبت ریسک به ریوارد مناسب برای  سرمایه‌گذاری ندیدم. سرمایه‌گذاران وقتی می‌خواهند روی هر توکن دیجیتالی غیر از بیت کوین سرمایه‌گذاری کنند، اگر اصلا چنین قصدی دارند، باید به‌طور ویژه جانب احتیاط را رعایت کنند. سرمایه‌گذاران حتی در رابطه با بیت کوین نیز باید اندازه مناسب پوزیشن را با توجه به تحمل نوسانات و ارزیابی ریسک‌های شبکه‌اش لحاظ کنند.

من کسب درآمد مداوم از بیتکوین را شبیه به افزایش حجم و حذف چربی بدنسازان می‌دانم. بدنسازان اغلب بر دوره‌های چرخشی ایجاد حجم و به دنبال آن کاهش چربی تمرکز می‌کنند طوری که بعد از دوره‌های متعدد، عضله‌های زیادی به دست می‌آورند و جلوی تجمع چربی را می‌گیرند.

قیمت بیت کوین در خلال بازار صعودی رشد می‌کند اما به‌خاطر هزاران پروژه جدید سرعت رشد قیمتش کاهش می‌یابد مانند ساخت عضله و چربی در یک زمان که بخشی از برنامه حجم گرفتن بدنسازان است. هنگامی که نقدینگی فوران می‌کند هرکسی که ایده‌ای داشته باشد می‌تواند بودجه دریافت کند و می‌تواند سرمایه‌گذاران را به داستان‌های نویددهنده جذب کند. سرمایه خارجی وارد بیت‌کوین می‌شود اما سپس به سمت این طرح‌های درخشان منحرف می‌شود و نقدینگی درون این پروژه‌ها تضعیف می‌شود.

و آنگاه در خلال بازار نزولی، نقدینگی از بازار خارج می‌شود بیت کوین متحمل نزول می‌شود اما هزاران آلتکوین دیگر سقوط شدیدتری را تجربه می‌کنند. بدهی‌های بزرگ از بین می‌روند، نرخ‌های برابری شکسته می‌شود، طرح‌های پانزی افشا می‌شوند و شبکه‌های ضعیف نابود می‌شوند. رشد عضلات ارزهای دیجیتال متوقف می‌شود و حتی برخی از آنها کوچک می‌شوند اما اتفاق مهمی که می‌افتد این است که چربی غیر مولد کریپتو سوزانده می‌شود تا چرخه رشد بعدی بتواند دوباره آغاز شود.

هرگاه چرخه جدید رخ داده، خدشه‌ای به اصل بنیادین سرمایه‌گذاری و اثرگذاری شبکه بیتکوین وارد نشده است در حالی‌که طرح‌های دیگر راکد شدند و از سوی توسعه‌دهندگان و سرمایه‌گذارانشان رها شدند. بیتکوین در چهار چرخه مهم و جداگانه به قیمتی بالاتر از قله قبلی رسیده است در حالی‌که اکثر آلت‌کوین‌ها پیش از اینکه برای همیشه نابود شوند فقط یک یا دو چرخه را پشت سرگذاشتند.

حتی برخی از کوین‌های بسیار قابل توجه در نهایت راکد شدند. برای مثال اگر ما به ده کوین برتر بازار صعودی اواخر 2017 نگاهی بیاندازیم، هرکدام از آنها در بازارهای صعودی و نزولی بعدی عملکرد ضعیف‌تری در مقایسه با بیتکوین داشتند. ETH, BCH, XRP, LTC, ADA, MIOTA, DASH, NEM, XMR همگی از سقف قیمت‌شان در بازار صعودی 2017 تا سقف قیمت‌شان در بازار صعودی 2021 جهش کمتری در مقایسه با بیت کوین داشتند.

اگر به بازار صعودی 2013 نیز نگاه کنیم خواهیم دید که این مطلب آنجا هم اساسا صادق است. امروزه خیلی‌ها اصلا اسم ده رمزارز برتر سال 2013 به گوش‌شان نخورده است. در این لیست تنها ریپل بوده که در مقایسه با سال 2013 رشد بیشتری برحسب قیمت بیتکوین داشته است اما در چرخه ساله 2021 نتوانسته چنین رشدی را تکرار کند. هیچ کدام از دیگر ازرها حتی چرخه‌ای را تجربه نکردند که بیشتر از چرخه های بیت‌کوین سوداور باشد.

من فک کنم که این الگو ادامه می‌یابد. به احتمال زیاد اکثر این پروژه ها در بازار صعودی 2021 بالاترین قیمت خود را برحسب بیتکوین دیده‌اند و شاید یک یا دو ارز از آنها به سقفی بالاتر از سقف 2021 برسد اما اغلب آنها نمی‌توانند.

البته این بدان معنی نیست که بیتکوین خالی از ریسک باشد، بلکه به این معنی است که  با فاصله بهترین کارنامه را در این فضا دارد و با هدف خاص فکر‌شده‌ای طراحی شده است. بیتکوین،همانطور که انتظار می‌رود، در طول زمان بلاک به بلاک به کار خود ادامه می‌دهد.

[1] perpetual motion machines

[2] Howey test

[3] peg