زیر پوست بازار بیت کوین چه میگذرد؟ تحلیل گزارش گلسنود ۲۴ اردیبهشت

بیت کوین موفق شد دوباره خود را به بالای محدوده ۸۰ هزار دلار برساند. این رشد ناشی از ورود سرمایه به ETFها، افزایش تقاضا در بازار اسپات و بهبود وضعیت پوزیشن‌های معاملاتی است. با‌این‌حال، حجم ورود سرمایه نسبت به دوره‌های صعودی قبلی هنوز ضعیف‌تر است و وجود حجم زیادی از فروشندگان در محدوده ۸۶ هزار دلار، باعث شده که بازار هنوز آن اطمینان و قدرت لازم برای یک صعود تمام‌عیار را نداشته باشد.

دیدگاه کلان: نبرد تورم و نقدینگی

وضعیت اقتصاد جهانی درحال‌حاضر بین دو لبه تیغ قرار دارد: از یک سو رشد اقتصادی در حال کند شدن است و از سوی دیگر، تورم آن‌طور که انتظار می‌رفت پایین نمی‌آید.

نکات کلیدی:

۱. سیاست‌های پولی: داده‌های تورم آمریکا بالاتر از حد انتظار بوده و بازار کار نیز همچنان قوی عمل می‌کند. این موضوع باعث شده که امیدها برای کاهش زودهنگام نرخ بهره کمرنگ شود. در نتیجه، نرخ بهره بالا باقی مانده و شرایط مالی در بازارهای جهانی همچنان سخت‌گیرانه است.

۲. نقدینگی، محرک اصلی: با وجود اینکه بازارهای سهام به رشد آرام خود ادامه می‌دهند، اما زیر پوست بازار، وضعیت به دلیل ماندگاری نرخ بهره در سطوح بالا، کمی متزلزل به نظر می‌رسد. همچنین تنش‌های ژئوپلیتیک و قیمت نفت، انتظارات تورمی را بالا نگه داشته‌اند.

۳. وضعیت ارزهای دیجیتال: در این فضای سخت مالی و با وجود قدرت گرفتن دلار، بیت کوین انعطاف‌پذیری خوبی از خود نشان داده است. این یعنی تقاضای زیرپوستی برای BTC هنوز زنده است. اما برای اینکه یک صعود پایدار و قدرتمند داشته باشیم، یا باید شرایط مالی جهان کمی آسان‌تر شود (کاهش نرخ بهره) یا یک محرک جدید برای ریسک‌پذیری سرمایه‌گذاران وارد بازار شود.

تحلیل آن‌چین:

با وجود فشارهای اقتصادی، بیت کوین ثابت کرده که در برابر ریزش‌ها مقاوم است. برای اینکه بفهمیم ساختار فعلی بازار در کجای چرخه قرار دارد، باید به رفتارهای درونی شبکه نگاه کنیم.

عبور از ترس به سمت تردید

از شاخص Relative Unrealized Loss (میزان ضرر محقق‌نشده نسبت به کل بازار) شروع به بررسی آن‌چین بازار می‌کنیم. این شاخص نشان می‌دهد چه میزان از سرمایه‌گذاران در ضرر هستند.

در ریزش ناگهانی ماه فوریه، این شاخص به ۲۵٪ رسید؛ یعنی بازار فشار زیادی را تحمل کرد، اما این عدد در مقایسه با بازارهای خرسی (نزولی) شدید در گذشته، بسیار کوچک است.

با بازگشت قیمت به بالای ۸۰ هزار دلار، این شاخص به ۸٪ کاهش یافته است. این یعنی حس و حال بازار از «ترس و تسلیم شدن» به سمت «تردید و بلاتکلیفی» تغییر کرده است.

اگر محدوده ۶۰ هزار دلار به عنوان کف این دوره باقی بماند، ما با کم‌عمق‌ترین بازار خرسی تاریخ بیت کوین روبرو هستیم. در این دوره، بازار فقط کمی ترسید اما هرگز به مرحله تسلیم جمعی (Capitulation) که همیشه در کف‌های قیمتی بزرگ می‌دیدیم، نرسید.

بررسی جریان سرمایه: پول چقدر با قدرت وارد می‌شود؟

حالا سوال اصلی اینجاست: این صعود اخیر، فقط یک نوسان موقت در بازار نزولی است یا شروع یک بازار صعودی (Bull Market) واقعی؟ برای پاسخ به این سوال، باید به جریان خالص پول ورودی نگاه کنیم (شاخص Realized Cap 30 Day Net Position Change).

با رسیدن قیمت به ۸۲ هزار دلار، جریان ورود سرمایه به ۲.۸ میلیارد دلار در ماه رسیده است. این عدد مثبت است و نشان‌دهنده شتاب خوب بازار در هفته‌های اخیر است.

با اینکه ۲.۸ میلیارد دلار عدد خوبی است، اما وقتی آن را با شروع رالی‌های بزرگ سال‌های ۲۰۲۳ تا ۲۰۲۵ مقایسه می‌کنیم، می‌بینیم که در آن زمان قدرت ورود پول از ۲ میلیارد به سرعت به بالای ۱۰ میلیارد دلار در ماه می‌رسید.

عدد فعلی اگرچه امیدوارکننده است، اما هنوز با آن قدرت و اطمینانی که در نقاط چرخش دوره‌های قبلی می‌دیدیم، فاصله زیادی دارد. به زبان ساده، سرمایه دارد وارد می‌شود، اما هنوز آن «ایمان قطعی» سرمایه‌گذاران بزرگ برای پمپاژ سنگین نقدینگی دیده نمی‌شود.

تعیین حمایت و مقاومت با Cost Basis

با اینکه بیت کوین یک رشد ۳۷ درصدی (از ۶۰ هزار به ۸۲ هزار دلار) را تجربه کرده، اما به دلیل ضعیف بودن جریان ورود سرمایه، هنوز نوعی تردید در بازار دیده می‌شود. برای اینکه بفهمیم چه قیمت‌هایی برای بازار حیاتی هستند، از شاخص Realized Price by Age استفاده می‌کنیم. این شاخص میانگین قیمت خرید گروه‌های مختلف سرمایه‌گذاران را بر اساس مدت زمان نگهداری کوین‌هایشان نشان می‌دهد.

۱. حمایت کوتاه‌مدت (محدوده ۷۶.۹ هزار دلار):

بخش بزرگی از سوخت رالی فعلی، مربوط به خریدهایی است که در ۳۰ روز گذشته انجام شده است. میانگین قیمت خرید این افراد حدود ۷۶.۹ هزار دلار است. این سطح درحال‌حاضر به عنوان کف حمایتی در کوتاه‌مدت عمل می‌کند.

۲. مقاومت اصلی و سنگین (محدوده ۸۶.۹ هزار دلار):

مهم‌ترین سد راه قیمت، مربوط به سرمایه‌گذارانی است که در بازه زمانی نوامبر تا فوریه (آبان تا بهمن) اقدام به انباشت بیت کوین کرده بودند. میانگین قیمت خرید این گروه حدود ۸۶.۹ هزار دلار است.

چرا این ناحیه خطرناک است؟

وقتی قیمت به ۸۶.۹ هزار دلار نزدیک می‌شود، این دسته از معامله‌گران که مدتی را در انتظار یا ضرر بوده‌اند، به نقطه یر‌به‌یر (بدون سود و ضرر) می‌رسند. در این شرایط، میل به فروش در این افراد به شدت بالا می‌رود تا اصل پول خود را خارج کنند. همین موضوع باعث ایجاد یک فشار فروش سنگین یا اصطلاحاً مقاومت در این محدوده می‌شود.

دیدگاه‌های Off-Chain: بازگشت تقاضا به ETFها

در هفته‌های اخیر، جریان ورود سرمایه به ETFهای اسپات بیت کوین در آمریکا دوباره با قدرت مثبت شده است. همزمان با بازگشت قیمت بیتکوین به بالای سطح ۸۰ هزار دلار، شاهد ورود مستمر نقدینگی به این صندوق‌ها هستیم.

پس از ماه‌ها نوسان و خروج سنگین سرمایه که در سه‌ماهه‌ی اول سال (Q1) شاهد بودیم، تغییرات جدید نشان می‌دهد که اشتیاق سرمایه‌گذاران نهادی (مانند شرکت‌های بزرگ و صندوق‌های سرمایه‌گذاری) دوباره به شکلی معنادار بیدار شده است.

نکات کلیدی این بازگشت:

• تداوم به جای هیجان لحظه‌ای: این رشد تقاضا در ETFها فقط یک جهش ناگهانی و کوتاه نبود؛ بلکه نشان‌دهنده یک فرآیند انباشت آرام و مستمر با بهبود شرایط بازار است.
• حمایت به جای فشار: نکته مهم این است که قدرت ورود سرمایه همگام با رشد قیمت، شتاب گرفته است. این یعنی برخلاف دوره‌های قبل که صعودها سریعاً سرکوب می‌شدند، این بار سرمایه‌های سنتی (پول‌های بزرگ وال‌استریت) به جای فروش، در حال حمایت از روند صعودی هستند.

ساختار بازار نسبت به ابتدای سال میلادی بهبود چشم‌گیری داشته است. در حالی که قبلاً جریان‌های مربوط به ETFها یک عامل فشار و مانع برای رشد قیمت بودند، اکنون به یک محرک و جریان موافق تبدیل شده‌اند که مسیر صعود را هموار می‌کنند.

اگر این انباشت توسط موسسات بزرگ ادامه پیدا کند، بیت کوین نقدینگی و قدرت لازم برای حمله به سطوح مقاومتی بالاتر (محدوده ۸۶ هزار دلار و فراتر) را در هفته‌های پیش رو خواهد داشت.

شتاب دوباره خرید در صرافی کوین بیس (Coinbase)

شاخص Coinbase Spot Volume Delta (تفاضل حجم خرید و فروش اسپات در کوین‌بیس) در دو هفته اخیر به شدت مثبت شده است. این یعنی همزمان با بازگشت قیمت به محدوده ۸۰ هزار دلار، خریداران تهاجمی به بازار برگشته‌اند.

این رفتار دقیقاً برعکس فشار فروش مداومی است که در سه‌ماهه‌ی اول سال (Q1) شاهد بودیم. فعالیت قوی در کوین‌بیس معمولاً نشان‌دهنده حضور سرمایه‌گذاران نهادی و معامله‌گران بزرگ آمریکایی است. هماهنگی این خریدها با ورود سرمایه به ETFها، تایید می‌کند که یک تقاضای سالم و واقعی پشت رالی اخیر است و بازار صرفاً با هیجان معامله‌گران خرد بالا نرفته است.

خوش‌بینی معامله‌گران در پلتفرم Hyperliquid

وضعیت پوزیشن‌ها (موقعیت‌های معاملاتی) در صرافی Hyperliquid نشان‌دهنده یک چرخش بزرگ است:

• غلبه لانگ‌ها (Longs): در حالی که در ابتدای سال ۲۰۲۶ و در جریان ریزش به سمت ۶۰ هزار دلار، اکثر معامله‌گران دیدگاه نزولی (Short) داشتند، اکنون پوزیشن‌ها به شدت به سمت صعودی (Long) سنگین شده است.
• اعتماد به ادامه رشد: میزان پوزیشن‌های لانگ به بالاترین سطح خود از اواخر سال ۲۰۲۵ رسیده است. این یعنی معامله‌گران به ادامه صعود بیت کوین اعتماد پیدا کرده‌اند.

یک هشدار مهم (ریسک بازار):

وقتی بازار بیش از حد به سمت پوزیشن‌های لانگ سنگین می‌شود، بازار نسبت به نوسانات کوتاه‌مدت حساس‌تر می‌شود.

به زبان ساده: اگر قیمت کمی اصلاح کند، ممکن است باعث لیکوئید شدن زنجیره‌ای این پوزیشن‌های لانگ شود و یک ریزش سریع و موقت ایجاد کند.

کاهش نوسانات ضمنی

در هفته گذشته، نوسانات ضمنی بیت کوین (انتظار بازار از شدت جابجایی قیمت در آینده) کاهش یافته است.

نوسانات مربوط به سررسیدهای یک‌ماهه از ۳۹٪ به ۳۴.۶٪ رسیده است. همچنین سررسیدهای طولانی‌مدت‌تر نیز ۱ تا ۲ واحد کاهش یافته‌اند.

معنای این کاهش: این حرکت نشان می‌دهد که معامله‌گران دیگر انتظار حرکات انفجاری و بزرگ (چه صعودی و چه نزولی) را در کوتاه‌مدت ندارند. بازار در حال انتقال به یک فاز آرام‌تر است.

با فشرده شدن نوسانات، هزینه خرید قراردادهای آپشن (اختیار معامله) کاهش یافته است که نشان‌دهنده فروکش کردن هیجانات لحظه‌ای است.

فروکش کردن هیجان و مفهوم واقعی Volatility Risk Premium

در بازار آپشن، فروشندگان قراردادها در واقع نوعی بیمه به خریداران می‌فروشند. خریدار برای اینکه سبد خود را در برابر نوسانات بیمه کند، مبلغی (Premium) می‌پردازد.

وقتی این عدد مثبت مانده، یعنی قیمتی که معامله‌گران برای خرید امنیت و بیمه می‌پردازند (نوسان ضمنی)، بسیار بیشتر از آن مقداری است که بازار در عمل نوسان می‌کند (نوسان واقعی).

به زبان ساده‌تر، بازار ترس یا انتظار حرکت بزرگ را گران‌تر از چیزی که واقعاً در حال رخ دادن است، قیمت‌گذاری می‌کند. این وضعیت به نفع فروشندگان آپشن است؛ چون آن‌ها پولی را بابت ریسکی دریافت می‌کنند (همان پاداش یا صرف ریسک) که در واقعیت بازار، آنقدرها هم شدید نیست. این نشان می‌دهد که فعالان بازار هنوز محتاط هستند و برای محافظت از خود، حاضرند هزینه اضافی پرداخت کنند.

نوسانات واقعی (Realized Volatility) بیت کوین به شدت کاهش یافته و به حدود ۳۰٪ رسیده است. این یعنی قیمت در بازار اسپات، دیگر آن حرکات شارپ و چند هزار دلاری ناگهانی را انجام نمی‌دهد. اما نکته جالب اینجاست که در بازار مشتقات، قیمت آپشن‌ها با همین سرعت پایین نیامده است. بازار هنوز یک حاشیه امن یا اسپرد (Spread) ۶ واحدی را حفظ کرده است. این یعنی معامله‌گران حرفه‌ای هنوز کاملاً مطمئن نیستند که آرامش فعلی پایدار بماند و همچنان انتظار دارند که قیمت ممکن است ناگهان جابجا شود.

تغییر ماهیت ترس در محدوده ۸۰ هزار دلار (تحلیل Skew)

شاخص Skew، تفاوت قیمت بین شرط‌بندی روی ریزش (Put) و شرط‌بندی روی صعود (Call) را نشان می‌دهد.

شاخص Skew از منفی ۱۰٪ به منفی ۴٪ رسیده است. این تغییر نشان می‌دهد که تقاضا برای خرید Put Option (قراردادهایی که برای بیمه کردن سبد در برابر ریزش قیمت استفاده می‌شوند) به شدت کاهش یافته است.

در هفته‌های قبل، معامله‌گران به شدت نگران سقوط قیمت بودند و خرید قراردادهای Put پرطرفدار بود (که باعث می‌شد قیمت آن‌ها نسبت به Callها خیلی گران‌تر شود). اما حالا با تثبیت قیمت در حوالی ۸۰ هزار دلار، آن وحشت اولیه از بین رفته است. بازار هنوز به سمت خوش‌بینی مطلق نرفته، اما از آن حالت پناه گرفتن در برابر طوفان خارج شده و به یک تعادل نسبی رسیده است.

نبض بازار در دستان بازارسازها: مفهوم گاما

این بخش از گزارش، وارد یکی از پیچیده‌ترین و در عین حال تأثیرگذارترین لایه‌های بازار یعنی رفتار بازارسازها (Dealers) و مفهوم گاما (Gamma) می‌شود. برای اینکه این بخش درک شود، باید ابتدا بفهمیم در پشت صحنه چه اتفاقی می‌افتد.

بازارسازها (صرافی‌های بزرگ یا نهادهای مالی) کسانی هستند که قراردادهای آپشن را به ما می‌فروشند. آن‌ها برای اینکه خودشان از تغییرات ناگهانی قیمت ضرر نکنند، باید مدام در بازار اسپات خرید و فروش کنند تا ریسک خود را خنثی کنند. به این واکنش زنجیره‌ای بازارسازها، گاما می‌گویند.

در‌حال‌حاضر، دو تله یا محدوده حساس در نمودار دیده می‌شود که قیمت بیت کوین را مثل آهن‌ربا به خود درگیر کرده است:

۱. گره ۸۲ هزار دلاری (محدوده گامای منفی):

گزارش گلسنود می‌گوید در قیمت ۸۲ هزار دلار، حجم عظیمی از گامای منفی (حدود ۲.۶ میلیارد دلار) متمرکز شده است. در ادبیات بازار، گامای منفی یعنی «بنزین روی آتش».

وقتی قیمت به این محدوده نزدیک می‌شود، بازارسازها مجبور می‌شوند برای مدیریت ریسک خود، در جهتِ حرکتِ قیمت معامله کنند. یعنی اگر قیمت کمی بالا برود، آن‌ها مجبورند با شدت بیشتری خرید کنند و اگر قیمت کمی پایین بیاید، مجبورند سنگین بفروشند. این یعنی محدوده ۸۲ هزار دلار یک منطقه نوسان‌ساز و تشدیدکننده است. اگر بیت کوین بتواند دوباره به ۸۲ هزار دلار حمله کند، واکنش بازارسازها می‌تواند مثل یک پرتابه، قیمت را با شتاب به سمت بالا پرتاب کند.

۲. سد ۸۵ هزار دلاری (محدوده گامای مثبت):

کمی بالاتر، در محدوده ۸۵ هزار دلار، وضعیت برعکس است. در اینجا با گامای مثبت (حدود ۱.۸ میلیارد دلار) روبرو هستیم. گامای مثبت مثل «کمک‌فنر یا ترمز» عمل می‌کند. وقتی قیمت به این سطح می‌رسد، بازارسازها برعکس روند عمل می‌کنند تا تعادل ایجاد کنند. این یعنی حتی اگر قیمت با قدرت از ۸۲ هزار دلار عبور کند، در محدوده ۸۵ هزار دلار با یک سد محکم روبرو می‌شود که نوسانات را سرکوب کرده و اجازه جهش‌های هیجانی را نمی‌دهد.

تغییر رفتار معامله‌گران:

نکته بسیار کلیدی دیگر، مربوط به خرید و فروش بیمه ریزش (Puts) است:

در یک هفته گذشته، ۷۱٪ از جریان پول صرف خرید آپشن‌های فروش (Put) شده بود. این یعنی معامله‌گران به شدت می‌ترسیدند و برای سبد خود بیمه می‌خریدند. اما در ۲۴ ساعت منتهی به گزارش، ۵۸٪ از جریان پول مربوط به فروش این بیمه‌ها بوده است.

این یک سیگنال مثبت روانی است؛ یعنی کسانی که قبلاً از ترس سقوط قیمت، قرارداد بیمه خریده بودند، حالا در حال بستن آن قراردادها هستند. آن‌ها دیگر احساس خطر نمی‌کنند و فکر می‌کنند قیمت قرار نیست به زیر سطح فعلی سقوط کند. به عبارت دیگر، پناهگاه‌ها در حال تخلیه شدن هستند چون معامله‌گران به ثبات قیمت در ۸۰ هزار دلار اعتماد پیدا کرده‌اند.

نتیجه گیری

در مجموع، روند بازیابی بیت کوین در زیر پوست بازار به تقویت خود ادامه داده است؛ تقاضا با محوریت بازار اسپات، بازگشت جریان ورودی به ETFها و بهبود وضعیت پوزیشن‌ها، همگی در شکل‌گیری یک ساختار بازار سازنده‌تر نقش داشته‌اند. کاهش شدید در شاخص Relative Unrealized Loss، در کنار تثبیت شاخص‌های کلیدی سودآوری آن‌چین و سنجه‌های نقدینگی، نشان می‌دهد که ریزش ماه فوریه بیش از آنکه آغاز یک بازار خرسی عمیق‌تر باشد، به طور فزاینده‌ای به عنوان یک ریست سایکل (Cyclical Reset) در نظر گرفته می‌شود.

در عین حال، ماهیت این رالی به وضوح با گسترش‌های تهاجمی و جهش‌های قیمتی که در طول سال‌های ۲۰۲۳ تا ۲۰۲۵ مشاهده شد، متفاوت است. جریان ورود سرمایه در حال بهبود است، اما همچنان به طور قابل‌توجهی پایین‌تر از آستانه‌های شکست قبلی باقی مانده است؛ در حالی که کاهش نوسانات و پوزیشن‌گیری آرام‌تر در بازار مشتقات، به بازاری اشاره دارد که به جای ورود به فاز سرخوشی (Euphoria)، در حال بازسازی تدریجی اعتماد است.

با بازگشت بیت کوین به محدوده متراکم عرضه‌ در سطوح بالاتر، یعنی بین حدود ۸۲ هزار دلار تا ۸۷ هزار دلار، بازار در حال ورود به ناحیه‌ای به مراتب مهم‌تر برای کشف قیمت است. تثبیت و ماندگاری قیمت بالای این زون، احتمالاً مستلزم مشارکت قوی‌تر در بازار اسپات و چرخش عمیق‌تر سرمایه برای جذب عرضه‌های باقیمانده در این سطوح است. تا آن زمان، اگرچه ساختار کلان بازار به بهبود خود ادامه می‌دهد، اما به نظر می‌رسد اطمینان و باور کامل در بازار، همچنان در مرحله بازسازی است و هنوز به طور کامل بازنگشته است.